Biaya Modal: Bukan Cuma Soal Bunga, tapi Juga Struktur Modal Perusahaan

Sumber: Pixabay

Biaya modal sering dianggap urusan analis keuangan, padahal ia menentukan proyek mana yang layak dijalankan perusahaan. Berdasarkan laporan Bloomberg Technoz yang dikutip sejumlah media, yield SBN 10 tahun menembus 7,5 persen pada 27 Oktober 2026, tertinggi sejak Oktober 2022 dan melampaui asumsi makro APBN 2026 sebesar 6,9 persen. Kompas.id menulis bahwa SBN menjadi salah satu acuan biaya dana di pasar domestik, sehingga perusahaan berpotensi harus menawarkan bunga lebih tinggi saat menerbitkan obligasi, dan kondisi ini dapat menghambat penurunan suku bunga kredit. Di sisi lain, Bank Indonesia mempertahankan BI Rate 5,75 persen untuk keempat kalinya berturut-turut pada 21 Oktober. Menurut saya, di saat seperti ini pertanyaan tentang berapa biaya dana perusahaan dan dari mana sebaiknya dana itu diperoleh menjadi sangat konkret.

Biaya modal: berapa yang dibayar perusahaan untuk dananya

Biaya modal adalah imbal hasil minimum yang harus dihasilkan perusahaan agar pemberi dana tidak dirugikan. Ia terdiri dari biaya utang, yaitu bunga yang dibayar setelah diperhitungkan penghematan pajak, dan biaya ekuitas, yaitu imbal hasil yang diminta pemegang saham. Rata-rata tertimbang keduanya disebut biaya modal rata-rata tertimbang (weighted average cost of capital, WACC). Proyek baru layak dijalankan jika imbal hasilnya melebihi WACC.

Apakah utang yang lebih murah selalu membuat biaya modal perusahaan lebih rendah?

Belum tentu.

Sebagai ilustrasi hipotetis, bayangkan perusahaan dengan beta tanpa utang 0,9, premi risiko pasar 6 persen, tarif pajak badan 22 persen, dan tingkat bebas risiko 7,5 persen (sesuai yield SBN 10 tahun 27 Oktober). Bunga utang saya asumsikan naik seiring porsi utang karena risikonya makin besar, dan beta saham dihitung dengan rumus Hamada. Hasilnya:

Utang 0 persen: biaya modal sekitar 12,90 persen.

Utang 20 persen: biaya ekuitas 13,95 persen, bunga utang setelah pajak 7,41 persen, biaya modal sekitar 12,64 persen.

Utang 40 persen: biaya ekuitas 15,71 persen, bunga utang setelah pajak 8,19 persen, biaya modal sekitar 12,70 persen.

Utang 60 persen: biaya ekuitas 19,22 persen, bunga utang setelah pajak 9,75 persen, biaya modal sekitar 13,54 persen.

Utang memang lebih murah daripada ekuitas, tetapi makin besar porsinya, makin tinggi risiko yang ditanggung pemegang saham dan makin mahal bunga yang diminta pemberi pinjaman. Titik terendah dalam simulasi ini berada di kisaran 20 sampai 40 persen utang. Semua angka ini rekaan untuk memudahkan penjelasan, kecuali tingkat bebas risiko yang diambil dari data pasar.

Teori: mengapa ada titik optimal

Franco Modigliani dan Merton Miller (1958) menunjukkan bahwa di pasar yang sempurna tanpa pajak, struktur modal tidak memengaruhi nilai perusahaan. Pada 1963 mereka menambahkan pajak: karena bunga utang mengurangi pajak, utang menambah nilai lewat penghematan pajak. Teori trade-off (Kraus dan Litzenberger, 1973) kemudian menyeimbangkan manfaat pajak itu dengan biaya kesulitan keuangan yang naik bersama utang, sehingga muncul titik optimal. Sementara itu, teori urutan pendanaan (pecking order; Myers dan Majluf, 1984) menyatakan perusahaan cenderung memilih laba ditahan lebih dulu, lalu utang, dan menerbitkan saham baru paling akhir, karena informasi yang tidak seimbang membuat penerbitan saham dianggap sinyal negatif.

Biaya modal saat yield SBN 7,5 persen

Dengan asumsi yang sama, jika yield SBN 10 tahun berada di 6,9 persen (angka asumsi APBN), biaya modal pada komposisi utang 20 persen sekitar 12,07 persen. Pada 7,5 persen, biaya modal naik menjadi sekitar 12,64 persen, atau sekitar 0,57 poin persentase lebih tinggi. Proyek dengan imbal hasil internal 12,4 persen layak di skenario pertama, tetapi tidak layak di skenario kedua. Ini ilustrasi, tetapi menunjukkan bagaimana kenaikan yield di pasar bisa mengubah keputusan investasi perusahaan.

Faktor lain juga penting. Berdasarkan laporan Bloomberg Technoz, rupiah melemah hampir 8 persen sepanjang 2026 dan bertahan di kisaran Rp18.100 per dolar AS. Bagi perusahaan yang berutang dalam dolar, pelemahan itu membuat beban bunga dan pokok dalam rupiah lebih berat, sehingga struktur modal tidak bisa dipisahkan dari risiko kurs.

Langkah menentukan struktur modal yang lebih hemat

Menurut saya, ada enam langkah yang realistis:

Hitung WACC dengan asumsi yang tertulis jelas, termasuk tingkat bebas risiko, premi risiko, beta, dan tarif pajak.

Uji sensitivitas terhadap kenaikan yield dan pelemahan rupiah, bukan hanya satu skenario.

Jaga kemampuan membayar bunga dan cadangan likuiditas, bukan hanya mengejar biaya terendah.

Cocokkan tenor dana dengan umur aset. Aset jangka panjang sebaiknya dibiayai dana jangka panjang.

Hindari utang valas tanpa lindung nilai kecuali pendapatan juga dalam valas.

Manfaatkan laba ditahan lebih dulu bila memungkinkan, sejalan dengan urutan pendanaan.

Tentu model ini sederhana. Di dunia nyata, beta, premi risiko, dan bunga berubah setiap saat, dan tidak ada satu titik optimal yang berlaku selamanya. Bagi UMKM yang belum bisa menerbitkan obligasi atau saham, prinsipnya tetap berguna: pahami berapa sebenarnya biaya dana, bukan hanya cicilan bulanan.

Penutup

Pada akhirnya, pertanyaan yang lebih penting dari “berapa bunga pinjaman kita?” adalah “berapa imbal hasil yang harus dihasilkan agar semua pemberi dana tidak dirugikan?” Biaya modal bukan hanya angka di laporan analis, tetapi batas yang memisahkan proyek yang layak dari yang tidak. Struktur modal yang baik adalah yang menjaga biaya itu tetap wajar tanpa menambah risiko di luar kemampuan perusahaan.